美元，不得已的避險天堂 @ JohnChiu的部落格

The Dollar Trap: How the U.S. Dollar Tightened Its Grip on Global Finance(中譯本"美元，不得已的避險天堂",天下雜誌出版，2015年2月),是由曾在國際貨幣基金IMF任職15年，芝加哥大學經濟學博士,而為理性預期學派的諾貝爾獎得主Robert Lucas門下，目前為康乃爾大學任教的Eswar S. Prasad所寫的一本關於說明為何美元國際準備貨幣的地位在短期內不可能被取代的原因，且歷經了2008年金融風後，此一地位似乎有增無減的理由何在。亦說明了IMF在全球貨幣戰爭，及新興市場發展議題中所扮演的角色，也解釋了人民幣雖有潛力但短期也無法成為關鍵準備貨幣之一，甚至也無法取代美元的原因。將全書重點及判斷美元走勢之心得說明如下:
一.美元獨尊全球準備貨幣地位且更加穩固的原因
主要分析美元做為國際準備貨幣的條件，以及未來仍難以被取代的原因包括，
1.美國及美元仍具相對優勢:一國貨幣的強弱勢比的是與其他國家經濟及各種實力的相對強弱勢，而非美國本身的優劣。其他的主要國家條件，目前比美國更糟。
2.安全性資產減少提升美元地位:2008年金融危機後私人大企業，金融機構，或是國家主權債等過去被認為的安全的資產，很多不再被認為是具有高度安全性的資產。增加了增持美元或美債的需求。
3.新興市場增持美元資產自立自強:新興市場國家過去金融危機的經驗下，認為自己擁有夠多的外匯存底才能在緊急時刻來時渡過難關，或者具有宣示體質佳的效果，故累積更多的美元資產。
4.央行干預匯市進一步增持美元使準備貨幣地位有增無減:產生大量順差的國家為使貨幣不升值影響出口而買匯干預匯市，但為不影響國內資金過剩產生通膨，再將外匯資產購買安全性高的美債，亦使得對美元資產需求有增無減。
5.美國本身體制及金市場難以取代:美國擁有的金融市場廣度深度，以及政治法治及公司治理等因素，亦是其他國家所無法取代的，次亦是能做為主要準備貨幣必須有的重要條件。

二.美元可能重貶或地位降低的因素
1.中國持有大量的美國公債，因政治因素或配置因素而使美債重跌，美元大貶。
不過若發生此狀況，中國大陸可能損失更重，且美元本身的保值工能會再起，而有自我化解危機的力量。
2.脆弱的美國公債市場，主要是指美國龐大的債務，而使美債本身仍具有的風險。但正如前面所述，金融市場中，追求的是與別國債券的相對價值，以及上述美元的自我保值功能機制，故發生自我毀滅的機會亦不高。

三.人民幣及其他工具或機制短期無法取代美元做為主要準備貨幣的因素
1.做為準備貨幣的評估標準包括(1)經濟規模，(2)資本帳開放，(3)彈性匯率，(4)總體經濟政策，(5)金融市場的發展(包括廣度深度流動性，以及法規，政治風險等因素)。
中國在第一項有優勢。(2)(3)(4)目前漸進式的進展，(5)則需較長的時間培養或條件未成熟。因此人民幣雖有長期的潛力變為國際準備貨幣之ㄧ，但要等待的時間可能還很長。
2.黃金，比特幣，或特別提款權等其他工具，不是太過稀有可能妨礙經濟發展，不然就是機制或接受度都不可能太高。而Fed的印鈔權雖被視為影響美元信心的禍首，但不可否認的，此也是防止了危機再惡化的因素，因此準備貨幣的重點應該是對其的信心問題，而不是稀少性，且要能做為保值的工具，也還要同時能具備能容納全球貿易及金融市場所需的交易功能才行。

四.美元在金融市場的角色以及判斷其升貶值的因素(心得)
美元同時做為記帳單位，交易媒介，以及價值儲存的工具等三大特性，隨著歐元的出現，以及人民幣逐漸做為貿易交易媒介工具的地位漸增，但美元做為價值儲藏的工具卻愈來愈無法取代。後者也是為何每次在金融危機或市場風險情緒不佳時，美元總是轉強而成為資金避險的主要貨幣的原因。不論是2008年金融風暴的根源地發生於美國，此一避險的角色從來沒有改變，雖然在風險情緒穩定後，隨著FED的QE措施而使美元轉弱，黃金也成為資金追捧的標的，但從2013年以來，隨著美國結束QE,甚至在年中後可能開始降息，但歐日陸央行仍加碼寬鬆政策下，美元指數升值幅度已高達15%。
綜合過去各種時期影響美元的因素，在過去到現在美元的強弱勢判斷應可簡單拆解成保值需求(美元特有的特色)及投資需求(傳統各種貨幣匯率決定的基本因素)兩種力量強弱的分析:
1.美元的保值需求(美元獨特性):
(1)在金融市場高度風險或出現明顯的系統性風險時，美元的保值需求明顯上升，如2008年的次貸風暴末期，2011年美債降評甚至是歐債危機的發生最恐慌時期，美元反而是成為資金避風港而升值。
(2)從2000年至2012年間，隨著新興市場的快速發展，以及歐元的成立後，通常在金融市場風險情緒好轉股市上揚時，美元通常可能轉弱，美元因投資人開始追逐較高風險的資產而使得保值需求減少，而轉向貶值。不過2013年以來歐美股市仍上揚，但美元繼續的強勢，背後的原因就要回到正常的決定一國匯率因素的傳統分析了。這就是我以下所說的美元的投資需求了。
2.美元的投資需求(傳統匯率決定因素):
(1)按經濟學的分析兩國的匯率走向主要決定於國際收支的變化，也就是經常帳與資本帳的變化，後者通常以利差的預期變化為基礎，或類似實質利率評價的觀念分析。
(2)2000-2012年隨著新興市場經濟的成長，與美國貿易逆差的擴大，以及過去各國貨幣政策方向差異不大下，自然形成在非風險極度惡化下(無明顯的美元保值需求出現時),美元傾向貶值的趨勢，而在股市重挫時才轉為升值。
(3)2013年以來，美國經濟好轉且新興市場成長動能下降，加上美國結束QE，且預期FED在年中後將可能領先升息，而中日歐央行卻繼續寬鬆貨幣政策下，利差預期亦擴大下，亦使美元在保值需求並不明顯下，也出現了較強的投資需求，故美元亦出現了近年罕見的強勢升值走勢。