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分析1993年至今共10次美債彈升幅度較大期間，各類別金融資產表現狀況及形成原因，結果及對資產配置策略影響分析如下:

一.公債殖利率大幅彈升期間各類資產報酬率表現

1.美債殖利率彈幅較大期間多處市場情緒好轉，或經濟狀況好轉期，故全球股市或台股在期間多處上漲表現。

2.除1998/12及2008/12起的公債殖利率大幅彈升期間，新興市場債及高收益債券表現較佳外，其餘時間雖受惠債信改善，但整體報酬率仍受壓抑，而1998/12及2008/12起的公債殖利率大漲期間，新興市場債及高收益債表現較佳，主要受市場風險情緒改善初期，以及尚未擔憂升息開始所致。其餘期間新興市場債及高收益債報酬率多處在-7%~5%低個位數報酬率表現。

3.2003/6、2004/3、2010/10起的公債殖利率彈升期間，同時使新興市場債、高收益債產生負報酬表現，而2004/3~2004/6公債殖利率彈升期間亦伴隨升息預期，因此同時對新興市場債及高收益債產生不利影響。此外，2004年中國的宏觀調控措施，亦使新興市場風險情緒轉差，新興股市亦出現較大修正幅度。

4.台股僅在2004/3~2004/6美債殖利率彈幅較大期間出現了較大修正，其他公債殖利率彈升期間皆上漲，且漲幅不低。下跌原因主要是中國宏觀調控、總統大選2顆子彈因素、及反應景氣開始要走緩預期。

5.2004/3~2004/6近3個月美債殖利率彈升期間，一方面擔心將開始升息(當時Fed fund rate僅1%)，一方面新興市場風險情緒亦不佳，亦出現了較大的修正，當時REITs市場亦修正4.5%，與此次擔憂QE縮減、新興市場風險情緒不佳的情形較為類似。

二.2004/3~2004/6公債殖利率強彈下的市場表現及後續發展

1.美國10年期公債殖利率歷經2003/6~2003/8的2個月市場風險情緒變化強彈後，固定收益產品報酬表現不佳下，在2004/3~2004/6又歷經了一次3個月的公債殖利率波段100個bps的彈升，各類資產報酬率下跌幅度為：公債-4.3%、新興美元債-6.8%、新興市場本地債-3.4%、高收益債-4.5%、商品市場-1.2%、新興股市-12.1%、全球股市+0.8%。

2.不過歷經此階段公債殖利率大漲後，後續雖在2004年下半年真的開始進入至2006年較長的升息循環，但公債殖利率已僅處於大的區間走勢。而隨其後的市場風險情緒好轉、債信改善、經濟擴張等因素，新興債及高收益債亦重新處於上漲趨勢。

3.2005年全球公債雖再下跌6.9%，但隨債信、風險情緒改善，新興債、高收益債則分別上漲10.7%及2.1%。

三.對歷次公債殖利率大彈下所顯示的市場趨勢

1.基本上在公債殖利率大幅彈升期間，股市及REITs市場受波及之程度應較小，且股市在反應經濟轉佳下仍可能出現較高的報酬率，除非出現較大影響市場風險情緒因素再出現，股市、REITs才會出現較大的修正(此次的下跌亦出現全面性的修至正)。

2.公債殖利率大幅彈升下，仍會壓抑固定收益相關產品報酬率表現至負報酬率或個位數報酬率表現，除非像1998/12及2008/12起的期間，殖利率偏高時及風險程度較大幅度改善時，才會使新興市場債及高收益債出現較佳的報酬表現。(2012年較類似此一情形，目前發生機率降低，除非新興股市開始出現較大反彈幅度)

3.不過目前經濟及金融市場與過往的可能差異如下，在影響程度的評估需再審慎評估，包括:(1)目前僅是擔憂QE規模縮減而非出現升息趨勢；(2).原物料價格疲弱且仍無物價壓力；(3).新興市場成長動能較弱。

四.對目前資產配置策略的意義

1.目前市場的修正同時伴隨公債殖利率的彈升及新興市場的弱勢及風險情緒不佳所產生的修正，且波段跌幅已不低於歷次應有的反應水準。

2.此波公債殖利率彈升已先反應了縮減QE政策的預期，若殖利率反應至均衡水準(？)後，各類固定收益產品報酬率將再趨於穩定。

3.目前美國經濟改善，但原物料價格下跌，理論上通膨壓力應不大，殖利率大幅彈升的延續性壓力應仍會在一定水準內。但若為較長期趨勢仍會壓抑固定收益相關產品報酬率表現。

4.仍觀察市場風險情緒何時穩定，再做為重新加碼配置風險性資產的依據，而在目前環境下各類資產較可能有所表現的優先順序可能為：

(1)股市

(2)REITs

(3)高收益債市

(4)新興市場債市

(5)商品市場

(6)公債市場

5.因此在風險資產的配置策略上，在市場風險穩定後仍以股市為配置主軸(或平衡型基金)，雖繼續持有高收益債及新興債，但控制配置比例以妨公債值利率續彈，或新興市場風險情緒無法明顯好轉的風險，而公債及商品市場仍觀望。

表:公債殖利率彈升期間各類金融資產表現

資料來源:Bloomberg,劉明滄整理提供