比爾·米勒投資之道
「比爾米勒投資之道」一書(譯自”The Man Who Beats The S&P”，中譯簡體版：「比爾·米勒投資之道」，機械工業出版社，2021年6月)，介紹了美國著名基金經理人Bill Miller在1980年代-2001年優異基金績效之原因，以及其以價值投資的理念應用於投資科技股及新經濟股的方式。
比爾米勒曾經連續15年戰勝標準普爾500指數。在1991~2005年，他管理的美盛價值信託基金獲得了980%的總回報，年化投資報報率達16.40%，管理規模從7.5億美元增長至200億美元。在此之前，最高的紀錄由彼得·林奇所創造，他曾經連續13年戰勝標準普爾500指數。之後，彼得林區功成身退，而米勒則一直仍身處金融市場中。在2008~2009年全球金融危機時，米勒逆勢投資金融、地產公司，結果基金淨值遭遇了腰斬，造成了重大的損失，人生也陷入了谷底(見參考資料2)。之後他創辦了投資管理公司Miller Value Partners，擔任董事長兼首席投資官。
近期此書再重新翻譯出版的原因，是因為米勒當時在亞馬遜上市初期時即開始投資，且持續持有至今，可能是貝左斯與其前妻外的個人最大股東，投資報酬率超過百倍以上，而其目前所管理的基金截至2021/3/31，在一、三、五、十年的同類型排名前1%，主要是投資了亞馬遜和比特幣，再度證明了其投資眼光，也使其再斬露頭角。(見書中譯者序及參考資料3）
而書中揭露了米勒的投資方式與選股哲學，仍有高度的參考價值。摘述主要重點如下：
一. 比爾·米勒的十大投資原則(p.212-215)
1. 隨著環境的變化，不斷調整投資策略，但始終堅持價值導向：
廣泛汲取各個領域的知識養分，以培養投資洞見和靈感。務實的工作作風和多學科的思維方式，不拘泥於特定的數量或分析方法，也不武斷地將科技行業等排除在視野之外。
2. 以績效比較基的準標準普爾500指數成份股，去蕪存菁：
米勒主要以高持股、低週轉率的長期投資策略投資。持續持有好的獲利佳的公司，同時選擇性地剔除業績不若預期的公司。但是，他採用了一種更複雜的企業選擇策略，對評價高度敏感，目的是買入評價過低的公司，賣出評價過高的公司。
3. 觀察經濟和股市，但不做預測：
市場中如此多的人和組織參與，導致了大量不可預測的行為，並也產生了包括泡沫與崩盤。而因果也不能簡單地相互關聯，所以預測是徒勞無功的。然而，通過觀察這些複雜的系統，認識複雜的行為是如何出現的，以及反饋循環是如何放大或減弱效應的，培養對市場的洞察力。
4. 尋找商業模式優越、資本回報率高的公司：
具有可持續競爭優勢，具有強大且以股東利益為導向的管理層，具有能夠進攻而非只能防守的市場地位為選股準則。關注的是企業長期的基本面，而不是短期的財務數據。
5. 利用心理驅動的市場思維錯誤，而不是成為其受害者：
思維錯誤包括:過度自信、過度反應、損失厭惡、心理賬戶、錯誤模式和群體心理。
6. 以相對於企業內在價值折扣的價格買入企業：
以多種方法(如本益比、現金流折現、市場價值等)和多種情境分析對每家公司進行評價。以估計的內在價值範圍進行比較，如果市場對一家公司未來現金流的預期(體現在其低估的股價上)明顯低於經過仔細評估的內在價值，則考慮買入。
7. 以最低的平均成本取勝：
基於自己詳細分析與原則買入股票，即使過早買入了股票，「分批買入」的策略也可獲得高於市場的回報。
8. 構建一個包含15 ~ 50家企業的投資組合：
大多數專業投資者持股太過於分散，購買了太多股票，以至於他們沒有時間真正弄懂這些公司。雖然從短期看，他們的投資組合避免了集中投資的高波動性，但是扣除費用後的回報率通常低於市場平均水平。
9. 最大化投資組合的預期回報，而不是選股的正確率：
成功選股的概率遠沒有人們想象的那麼重要，關鍵是當你正確的時候能賺多少錢。與巴菲特一樣，米勒也在高機率事件上以較高的持股比例做投資。
10. 賣出股票的三種情況:
(1)公司股價達到合理評價水平(但評價會隨時間而變化)。
(2)找到了更便宜的投資對象。
(3)投資的基本邏輯發生變化。
二.投資最成功的股票特徵：買好的公司而非做為股票交易
1.一些暫時性的因素，使得公司股價下跌，評價出現較低的狀況。
2.公司為行業的霸主，並且擁有”特許經營權價值”，在營運波動小，且市場給予高評價後出現了好的報酬。
3.公司管理層全心全意關注股東價值，並做出正確的決策的能力。
4.具有好的商業模式，可以賺取高於資本成本的利潤。
三.對於風險管理的態度
1.不能過度依賴歷史的相關性，金融市場具非線性特性，模型通常只是線性關係。
2.市場的不可測之下，盡可能的研究分析及大量事實狀況，試圖找出其中規律。
3.根據相對於市場的波動性與和投資者的心理預期衡量風險。投資者會對新聞反應過度，一個人越短視，對於損失風險的反應就會越激烈。
4.投資者收到大量訊息的反應結果是弊大於利，反而可能做出錯誤的決策。
5.因此利用市場的不理性進行投資，或盡量減少進出行為才是成功投資之道。
四.以價值投資方式投資科技股，並長期看好亞馬遜
1.以公司的業務為基礎的基本分析，可以分析科技股並估算內在價值。在科技股領域，雖然預估及評價方式較為困難，但使用價值分析方法仍是一種競爭優勢，因為大多數投資者只關注或看重科技股的成長前景，而少數關注價值的投資者又往往忽視此一領域。(p.130-131)
2.而以目前科技業的發展，以及科技股所佔市值的權重，此也是近10年來不得不然的趨勢。
3.不過米勒在2008-2009年績效慘遭滑鐵盧、管理基金規模大幅滑落，主要還是誤判了FED 可能會救市的政策，以及其持股的集中與投資了房地產崩潰相關受害的金融股所致。也再度說明了市場的難測與風險控管的重要性。
4.在此英文原版書2001年出版時，有相當的篇幅討論米勒看好亞馬遜的原因(p.146-155)，認為亞馬遜線上零售地位鞏固後，未來將帶來龐大現金流，且從接到訂單收取現金，再付錢給供應商有50天的落差，相當於供應商提供其營運資金。而當時米勒的基金及其公司美盛所持有的亞馬遜股份，已為當時做大的外部股東。不過在當時並不被人認同。
參考資料：
1. 「比爾·米勒投資之道」，機械工業出版社，2021年6月。
2. 「重新審視比爾·米勒的投資之道」
https://mp.weixin.qq.com/s/TwxC1DahOU8irtm4LZv2dw
3.「傳奇基金經理比爾米勒：投比特幣賺100倍 重新成為億萬富豪 」
https://finance.sina.cn/usstock/mggd/2021-04-27/detail-ikmxzfmk9190945.d.html?from=wap
4. 「業績超越彼得·林奇的比爾·米勒，十大投資原則是什麼？」
https://mp.weixin.qq.com/s/d09IXOrCoarWdRsqeAv8DQ
留言列表
