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  一週股市觀察(2019/7/15~7/19)

【上週金融市場與台股回顧】美國6月就業報告報告強勁，使市場對未來FED降息速度及幅度產生擔憂，使各國股市上週一出現幅度不一的下跌，形成上週各國股市漲跌互見表現。不過FED主席Powell於週三表示就業數據不影響決策並重申可能降息態度，使美股信心恢復再創歷史新高一週漲幅達0.5~0.9%，但其他國際股市上則普遍下跌。台股同與美股波動，其中記憶體族群股價受惠日、韓爭議及記憶體價格報價上揚影響，加上台積電6月營收優於預期帶動電子股上漲，雖然傳產股受資金輪動影響下跌，但台股一週仍上漲0.36%以10824.35點收盤。

1.上週全球股市漲跌互見，主要仍受FED降息幅度及速度預期之影響，前週五公佈之美國6月就業數據明顯優於預期，使市場對於FED於7月底是否降息出現擔憂，雖然利率期貨仍顯示FED於7月底降息之機率仍維持100%，但7月降2碼之預期一度降低之不到2%，引發各國股市於週一普遍修正，但修正幅度不一；不過週三及週四FED主席Powell於國會聽證會重申美國經濟仍遇海外市場亂流干擾，以及投資信心下滑，加上通膨溫和，可能採取寬鬆政策之談話，再度使信心恢復，尤其美股三大指數創下歷史新高。總計美股道瓊、S&P500、Nasdaq、及費城半導體指數一週分別上漲0.9%、0.5%、0.6%、及2.9%，德、法、英國股市分別下跌2.0%、0.4%、及0.6%，日、韓股市下跌0.3%、1.1%，港、陸股(滬深300指數)則分別下跌1.1%及2.2%，印度、巴西、俄羅斯股市則分別下跌2.0%、0.3%、0.8%。美國道瓊受醫保類股受惠政府原本干預降低保費措施暫緩，聯合健康股價上漲帶動表現亦相對強勢。

2.在其他各類資產表現方面，雖然市場仍預期FED於七月底將降息一碼之可能性較高，但強勁的就業數據、稍高於預期的美國6月CPI及PPI數據，及油價一週上漲4.8%至60.2美元一桶(WTI)，使得美、德10年期公債殖利率一週分別反彈9及15bps分別至2.12%及-0.21%，不過美元指數一週下跌0.5%，使得以美元計價之全球公債指數、新興市場美元債、新興市場本地債指數一週分別變化-0.3%、-0.6%及+0.4%，美國高收益債市持平、REITs指數則下跌0.2%，原物料市場(CRB指數)則受惠油價反彈，一週上揚2.0%。

3.台股亦隨美股表現波動，不過出現類股輪動漲跌互見表現。在費城半導體指數漲幅相對較高，且記憶體相關公司股價受惠韓、日貿易衝突及記憶體價格出現反彈表現相對強勢，加上預期台積電、大立光下半年業績表現增溫，在電子股上漲1.0%帶動下，使台股加權指數一週上漲0.36%以10824.35點收盤，不過上半年較強勢之傳產及運動相關族群因遭外資下調評等週五出現較大跌幅，且在資金輪動下類股表現不一。一週表現較佳之類股包括觀光(+1.9%)、電子(+1.0%)、橡膠(+0.8%)，相對弱勢之類股則包括水泥(-3.9%)、電機(-1.9%)、紡織(-1.7%)，金融、塑膠類股則分別變化0.1%及-1.61%。

【全球股市及金融市場發展趨勢】全球央行進一步寬鬆政策已成定局，且隨各國通膨壓力下滑、製造業動能持續放緩，下半年至年底FED亦將進入降息循環，且審視美國經濟環境並無重大隱憂、此次FED預防性降息週期展開預估利率調降將在3~4碼間，降息後美國經濟於Q4可望止穩改善，加上全球各國經濟數據及企業獲利亦於Q4進入低比較基期狀況，Q4起至明年上半年經濟及企業獲利成長動能落底好轉可期，故仍將有利於下半年股市表現。故仍建議逢低增加股市部位、及信用債市配置，佈局下半年資金及基本面落底將改善行情。

1.針對過去1990年以來FED的5次降息循環，對於股債市表現之可能影響分析如下表。

FED降息週期啟動前後，股債市之可能反應包括：

(1)若FED為預防性降息，且經濟呈現未衰退的軟著陸表現，包括1995年及1998年的兩次降息週期，FED降息週期之幅度及次數皆較低(3碼0.75個百分點)，而降息前公債殖利率已領先反應下跌(如此次美國10年期公債殖利率自高點已降120個bps左右)，而FED降息開始後至降息週期結束，公債殖利率之降幅空間將較低(30~60個bps)；而股市在降息後，隨市場風險情緒轉穩、以及經濟軟著陸預期，股市仍有較佳之表現(1995及1998之降息後美股分別上漲16及17%)。

(2)若FED因通膨因素較晚降息，加上美國具較嚴重本土性經濟因素導致經濟衰退(如2001年科技泡沫及2008年次貸危機的降息循環)，FED將出現較長且幅度較深之降息循環，且公債殖利率不論降息前或降息後皆將出現較大之下跌空間(公債價格上漲)，而股市於降息期間，由於FED初期之降息無法阻止經濟衰退，故在持續降息期間仍出現了較大的下跌幅度，如2001年的降息循環及2008年的降息循環期間股市仍出現了24%及39%之降息幅度。

表、1989年以來FED五次降息週期股債市表現及經濟狀況：若FED降息後經濟呈現軟著陸未衰退，美股仍將持續表現，但公債後續空間較有限；若後續經濟衰退、雖持續降息股市仍有較高跌幅，公債市場亦仍具較大表現空間

資料來源:統計自Bloomberg

2.而此次FED將展開的降息循環，評估FED將為類似1995及1998年經濟軟著陸的降息循環方式，因此預估降息週期為半年幅度約在3~4碼之間，主要原因包括：

(1)經濟已放緩且已無通膨壓力，FED可以預先反應:目前美國核心物價年增率已滑落至1.6%，短期並無通膨壓力，在ISM製造業指數已放緩朝50之方向移動下，提供FED預防性降息之空間。且全球經濟皆仍處放緩狀況，各國央行普遍將採取進一步寬鬆政策，亦使FED提早反應師出有名。

(2)非美國本土經濟內需因素導致經濟放緩，降息政策有效可能性高:此次全球經濟及美國經濟放緩，主要仍源自於製造業庫存調整，以及中美貿易戰衍伸出之全球貿易降溫及投資信心之滑落，並非美國本地內需問題所導致之因素，因此只要美國不再對中國3000億美元產品進一步課稅，FED降息仍將使美國經濟軟著陸的機會較高。

(3)家庭債務健康，低房屋庫存下降息仍有利改善內需:美國企業債務佔GDP比重雖已達歷史高位，為長期之風險因素之一，不過企業現金流量仍然健康，加上過去幾年來家庭債務/GDP比重下滑，以及房屋庫存仍處長期低位，美國本土亦並無立即性危機，故FED降息後將可延續美國歷史最長擴張週期至少至2020年上半年後。

(4) FED本身亦預測此次降息循環可望軟著陸:FED於6月中FOMC會議之點陣圖之利率預測亦顯示，FED成員預測政策利率之中位數，由今年的2.4%降至明年的2.1%後，2021年將再上升，亦符合經濟軟著陸降息週期之預測。

3.而下半年股市、債市仍將有表現空間，且股市及新興市場債市之潛在漲幅將較高:觀察過去FED降息美國經濟呈現軟著陸表現、未來景氣動能可望改善下，股市及新興市場債可望表現最佳，且預期因短週期降息且公債市場已領先反應，故公債市場漲幅應較有限。

圖一、1995及1998年FED降息後經濟軟著陸股債市表現:一年內全球股市最高漲幅分別達11%及40%，公債及投資等級債於降息前即領先上漲，而於降息後債市以新興美元債漲幅最大。

【未來一週股市主要觀察重點】美國股債市持續反應降息預期之變化、中美貿易協商發展、華為禁令解禁狀況、7/16(二)美國6月零售銷售等數據公佈對降息預期之反應、美股Q2財報週啟動、7/18(四)台積電法說會未來業績展望、7/15(一)中國大陸Q2GDP及6月重要經濟數據公佈，及其他重要經濟數據公佈之影響。

1.美國持續反應降息預期上漲的狀況是否延續，觀察：(1)重要經濟數據表現；(2)公債殖利率持續反彈狀況；(3)FED政策態度變化。

2.上週美股與各國股市表現稍嫌分歧，呈現美股相對強勢，但新興市場及其他股市多呈修正之狀況，觀察分化狀況延續或轉變。

3.中美貿易重新恢復協商發展狀況，以及華為禁令鬆綁程度。

4.記憶體報價出現反彈，以及7/18(四)台積電法說對於Q3及半導體產業發展之看法及相關股價影響。

5.美國股市Q2財報將開始公佈，觀察對美國股市及相關公司股價表現影響。

6.7/15(一)國民黨總統初選民調結果。

7.重要經濟數據公佈及影響：

(1)7/15(一)中國大陸Q2GDP成長率、6月零售銷售、工業生產、固定資產投資；

(2)7/16(二)美國6月零售銷售、工業生產、7月NAHB房市信心指數、6月進口物價、歐元區及德國7月ZEW經濟信心；

(3)7/17(三)美國6月新屋開工、房屋建築許可、歐元區6月CPI終值、英國6月零售物價及CPI；

(4)7/18(四)美國6月領先指標、週初請失業救濟金人數、英國6月零售銷售；

(5)7/19(五)美國7月密大消費信心、德國6月PPI、日本6月CPI。