JohnChiu的部落格

        最近仍會常聽到一些”大師”級人物對全球經濟的悲觀論調，當然這些論調一定是有他的道理的。現在雖然股市跌很多，經濟也陷入比2001~2002年還要嚴重的衰退了，以現在景氣與股市的位置，若要繼續悲觀的話，只有一種可能：就是現在的美國會開始陷入美國1930年代及1990年代日本長期經濟不振的狀況。到底有沒有可能美國經濟步入日本1990年代”消失的10年”的境地呢？老實說，這種機會是在升高的，原因包括以下幾點：

◆此次美國資產價格跌幅太大

        通常經濟體在資產價格出現”泡沫”破裂後，經濟的調整是需要花費較長的時間的。例如1929~1933年美股跌了87%，1990~1982年日股跌了62%，房地產價格亦出現崩跌。由於資產價格大幅下滑，一方面產生了巨大的財富負效果，另一方面也使得企業產生了資產負債表調整的壓力。也就是說企業在淨資產價格下跌以及產能已過剩下，就算降低了利率也不會再去投資，而是去清償債務。這使得在”泡沫經濟”後經濟需要花較多的時間調整。

        而此次美股S&P500指數自高點至去年11月低點共跌了51%，2008年則也跌了42%，是1926年以來僅次於1931年43%跌幅最糟的一年。另外美國房價此次下跌的幅度已達20%，也是1900年以來所有的房價下跌循環中第二大下跌幅度了(1911~1920跌33%，其他九次皆跌7~17%間)。因此，此次股市加房市資產價格的修正已是100年來數一數二的一次了，也使得影響將較為巨大。

◆沒有新的泡沫可以吹了

        像2000年科技泡沫後，經濟亦出現衰退，至2003年美國利率水準降低到1%，股市也從2000年初下跌至2000年10月才落底(股市總共跌了30個月)。而在2003年後因為低利率下吹起了房市的榮景，讓美國經濟才好了起來。

        現在利率又降到更低的水準了，還會有新的泡沫可以取代舊的泡沫嗎？股市、房市、商品市場皆剛自高點劇挫，通常投資人對資產價格泡沫的傷痛是會有記憶的，也就是說同一類型的資產在泡沫結束剛後，並不容易再形成新的泡沫的。環顧目前所有投資標的，短期內有可能有新的泡沫可以出現嗎？就算有的話，有可以大到像美國房市具有這種強大財富效果的資產嗎？好像是不容易地！

◆銀行去槓桿，消費者還債將減低長期成長動力

        在1990年底日本長時間的經濟不振以及低利率的過程，有一個非常重要的因素，就是在資產價格大幅滑落後，由於實際淨值可能已處於負數，使得儘管日本央行把利率由8%降至到最後的零利率，但完全無法刺激民間需求，因為企業有多餘的錢即拿去清償債務，縱使日本企業仍然從國外賺取了許多外匯，消費者的儲蓄率亦下滑，但皆無法刺激整體需求，民間資金需求仍極度疲弱。日本政府雖也不斷增加赤字擴大財政支出，但也只能使日本經濟沒有持續出現嚴重的經濟衰退而已。但是日本經濟在1990年代至2003年以前幾乎維持了零成長、零利率、零通膨的”三零年代”。

        雖然美國企業目前的負債水準不高，不過問題是銀行在去槓桿的過程中，不僅需持續減少風險性資產、增資，並且放款標準大幅趨嚴。另外更令人擔心的是，美國家計部門的負債/所得比在1960~1980年代維持60%上下近二十年的時間，但自1980年代末期起，隨著金融機構各種新金融工具的出現，以及股市、房市長期的多頭走勢，使得美國家計部門的負債所得比至今已衝高到130%以上的水準。

        過去這二十年，由於美國從未經歷過如此巨大的股市、房市同時的大幅下跌，因此過去FED在降低利率後，可以很容易使1990年代產生了科技泡沫，又在2000年代產生了房市泡沫，亦使美國一般民眾在高負債比下，仍能透支消費。目前此一情況改變了，房市、股市齊重跌下，加上銀行貸款標準趨嚴，新金融商品的接受度下降，以及消費者若開始如日本1990年代企業清償債務行為出現的話，美國的消費市場可能要經歷一段漫長的調整歲月。也許不會像日本調整10年以上，但若調整個3~5年也會讓美國及全球經濟夠受的了！而這個因素也是未來美國及全球經濟最大的風險來源。

◆貨幣政策無效，政府支出將獨撐大局一陣子

        前面也提及，目前貨幣政策效果是不大的。現在降低利率也許只能讓現有的房貸戶受惠，但在美國消費者都已負債一屁股，且現在廠商是產品賣不出去，產能利用率大幅下滑，就算利率降到零，可能效果也不會太大了。

        現在歐巴馬仿羅斯福”新政”開始推出刺激經濟方案，其實以1990年代日本及1930年代美國大蕭條經驗來觀察，在現在的環境下確實也只能靠財政政策支持經濟了，而歐巴馬的7500億美元刺激方案及2500億美元的減税方案，總共佔美國GDP 7%左右的金額，看起來似乎應會對經濟有些刺激的效果，但問題是分幾年執行呢？而美國一直印鈔票、發債，政府赤字一直提高，大家對美元的信心還會持續下去嗎？這就是未來另一個風險所在了。

        另外，在1930年代的美國及1990年代的日本也給投資人一個很寶貴的經驗(見下表)，就是在政府大規模的財政政策出現後，股市反應是相當正面的，也是刺激經濟跟股市唯一的力量。不過在未來5年內，消費者若持續償債下去，且若出現政府平衡預算的政策時，大家又會立刻沒有好日子過了！

所以結論就是：

1.不要期待美國會很快的恢復過去的好時光。

2.緊盯著美國消費者是否出現償債行為。

3.跟著政策腳步擬定股市策略。

4.低利率應會維持一段比較長的時間。