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通膨趨勢與股市表現

過去2年通膨趨勢幾乎主導了股市表現，主要是為了抑制疫情後所產生的高通膨壓力，FED大幅調高利率，而利率的上升不僅抑制了消費需求、企業利息支出及發債成本上升，並導致了股市評價的下滑，使得2022年股市出現大跌。通膨趨勢與股市長期表現為何？以及未來通膨趨勢受到何種因素影響及可能的發展、與2024年所產生的股市可能趨勢，為本文所要討論的重點。

一、通膨趨勢與股市長期表現：高通膨不利股市，通膨增速下滑或低通膨環境有利股市

1.通膨影響股市表現的路徑

如上所述，通膨的上升會影響一般民眾的消費力，且為了抑制通膨，中央銀行(如FED)會調高利率，增加了消費者及企業的利息支出、及發債成本，近而導致需求及投資的下滑。而對股市最直接的影響是：由於股市的評價，是透過未來企業獲利的現金流折現值加總，成為評估企業的價值，而利率為計算折現值的分母項目之一，故在利率明顯上升下，未來企業獲利的折現值將會明顯降低，而使股價的評價下降，造成股市及公司股價的下跌，尤其是高評價的公司影響更大。

2.不同通膨時期的股市表現

若將美國通膨趨勢分為三個時期，包括通膨最嚴重的1970~1982年、通膨增速下滑的1983~2002年、以及低通膨2003~2021年的時期(見表一)，可以發現，在通膨最嚴重的1970~1982年，平均消費物價(CPI)年增率高達7.8%，FED Funds Rate平均利率水準高達8.8%，導致美股S&P500指數的年化報酬率僅有3.3%。反觀在1983~2002年及2003~2021年的通膨增速下滑期、以及低通膨時期，在平均通膨僅分別為3.2%及2.2%下，美股S&P500指數的年化報酬率則分別高達了9.6%及9.3%。可見通膨趨勢對股市長期表現的影響甚巨。

表一、不同通膨、利率環境時期的美股表現：高通膨將不利股市，若通膨增速下滑或低通膨環境將有利股市

    資料來源：Bloomberg；說明:平均通膨和殖利率是期間每個月平均

二、影響未來通膨趨勢的因素：油價及原物料價格、經濟表現、高利率抑制需求、勞動市場、生產力、及全球化等因素

觀察未來通膨趨勢的發展可以從以下因素評估：

1.油價走勢。包括區域衝突，以及產油國政策，與市場供需狀況。

2.原物料價格表現。主要受全球經濟及中國大陸需求的影響。

3.經濟表現的強弱。經濟的好壞直接影響對產品的需求。

4.高利率抑制需求的效果。目前FED維持高利率，就是為了想抑制需求，達成壓抑通膨的效果。

5.勞動市場緊俏狀況。勞動市場若緊俏，則增加勞工薪資上漲壓力。

6.企業成本的轉價能力。若產業屬寡佔較易形成價格上漲，如1970年代的產油國。但目前因美國頁岩油可自給自足，產油國控制油價的能力已有所降低。

7.生產力提升狀況。若生產力提升，企業調高物價的動機或必要性下滑，反而可形成價格下跌、獲利仍可增加的狀況。(如過去的科技產品)

8.全球化趨勢的改變。1980年代中國大陸加入WTO，成為全球生產基地，有效的壓抑生產成本及全球物價，但目前去中國化的趨勢，使得企業生產成本可能上升。

三、2024年通膨趨勢及對股市影響：上半年股市可望受惠評價及企業獲利動能提升

綜合上述通膨的影響因素，目前FED的高利率政策正抑制著全球的需求，且中國大陸經濟表現相較過去動能降低、房市不振，亦減低了原物料的需求；而去年之前因疫情造成供應鏈的影響已降低，FED擔心的就業市場過於緊俏的狀況，目前亦已開始有所降溫，自2022年年底通膨增速達高峰後，通膨增速即呈現逐漸降低的趨勢(由9%降至目前的3~4%間)。雖然美國因勞動市場結構轉變(如工作型態、提早退休、移民政策…..)，加上逆全球化趨勢的發展等因素，是否讓美國通膨增速長期回到2%的目標仍有變數，但在高利率抑制需求的環境及上述發展之下，預期美國2024年通膨增速趨勢至年底前仍可緩降至2.5~3.0%。在通膨增速趨勢仍下滑、FED可能已結束升息循環，且2024年上半年企業獲利將加速成長之下，預期2024上半年在評價及企業獲利動能同時有所提升下，股市仍可望有所表現。